一、相关概念
私募基金份额二级交易市场（即PE二级交易市场），是以私募股权投资基金份额为标的进行买卖、转让和流通的市场。广义的私募基金份额二级交易市场，还包括对非上市公司股权等投资项目权益进行交易的市场。
S基金（Secondary fund）又称PE二级市场基金或私募股权二级市场基金，是专注投资于私募股权二级市场的基金。S基金与传统私募股权基金的不同之处，在于传统基金直接收购企业股权，交易的对象是企业；而S基金是从投资者手中收购企业股权或基金份额，交易对象为其他投资者。S基金（Secondary Fund）作为PE二级市场重要的参与者，在PE二级交易中十分活跃，S基金有利于私募股权的流转与交易，激发私募股权市场的活力。
二、分类
（一）按交易模式分类
1、LP型
图片来源：独角汇
LP型交易是S基金市场中最基础也是最常见的模式，S基金从原LP手中直接购买其所持有的私募股权基金份额。通过此种交易，原LP可以便捷退出，达到提早获得收益、调整投资策略、规避IPO退出限制和锁定基金回报等目的。
2、直投型
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直投型交易方式是指S基金直接从项目原有股东手中购买其所拥有的直接投资组合，取代原有股东。对于原有股东，此种交易方便其变现，并且避免增加零散售卖资产的时间和成本，同时避免拆分投资管理团队。
3、收尾型
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在收尾型S基金交易中，S基金将即将到期阶段的私募股权基金作为交易标的，购买其剩余资产。此类交易可以帮助全部原有LP提前退出，加速锁定基金回报。
在此类交易中，GP也存在变化的可能性，即S基金可以沿用原有GP也可以新设GP，若S基金选择新设GP进行管理，还可以使得原GP更快释放管理精力。
4、扩充资本型
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扩充资本型S基金交易与前三种交易模式目的不同，前两种交易为私募股权份额原持有人的退出方式增加了可选项，刺激了私募股权二级市场的活跃度。
而扩充资本型S基金交易的目的在于解决GP募资难题的问题，此种类型交易可以增加基金规模，为现有LP提供增资机会。对于S基金而言，该方式提供了现有投资组合的投资机会，并且无需设立新的GP管理项目，方便快捷。
（二）按投资分散程度分类
1、综合型S基金
综合型S基金，顾名思义是一种非专注于某种特定类别、地域、行业等限制条件的S基金。相比于专注型S基金，综合型S基金拥有更广泛的投资机会，资产配置范围更广，投资策略也更灵活，因此比专注型S基金风险更小。鉴于S基金投资的机会性，为了能覆盖更多的投资机会，全球知名的S基金公司大多设置综合型S基金，因此，综合型S基金是目前更加主流的投资模式。
2、专注型S基金
相对于综合型，市场中也存在专注型S基金，可以将专注型S基金细分为专注于基金类别、专注于地区、专注于行业以及专注于投资阶段的四种类型。专注型S基金，一般是因为管理人在某领域拥有一定的专业优势和经验，能够通过此类S基金获取超过综合型S基金的更高收益。
（1）专注特定基金类别的S基金：虽然在PE二级市场起始阶段，并购基金是市场中的主要交易标的，但由于交易并购基金所需要的资金规模较大，造成此类交易门槛较高。基于此，于是，一些S基金将投资标的转向了风险性较高、价格易打折的VC基金，进而诞生了专注于VC基金份额的S基金。此类基金通过选出当前业绩不佳、但有增值潜力的标的，通过低价收购，培养再收获的模式，取得丰厚回报。
（2）专注特定行业的S基金：此类基金的设立是管理人认为该领域可能存在一定机遇，也可能是因为管理人在该行业拥有丰富的经验和深厚的资源。
（3）专注特定地区的S基金：此类基金的设立是因为管理人拥有该地区的基金运营经验，熟悉该地区的行业情况及政策情况，拥有广泛的资源网络。
（4）专注特定投资阶段的S基金：虽然大部分S基金投资的阶段是基金的中后期，但市场中也存在专注于投资早期阶段的S基金，即早期S基金。此类基金的特点是风险相对更高，但相应的成长潜力也更大，潜在的回报也更高。
三、国内外发展情况
（一）国外发展情况
国外S基金开始较早，根据其发展情况，可以将发展历程分为三个阶段：
1、开端（1990年之前）
1982年，成立于美国的Venture Capital Fund of America（VCFA），首次提出“PE二级市场交易”概念。1990年，Coller Capital在英国成立，该公司专注于S基金的投资，标志着S基金开始在欧洲发展。
2、稳定发展阶段（1990年-2018年）
在1990年代，相较于同时期美国PE行业的高速增长，S基金作为小众细分市场，成长较为缓慢。2000年，随着美国互联网泡沫破灭，许多PE投资人寻求提前退出，致使PE二级市场交易逐步开始活跃，促进了S基金的发展。
2008年，美国金融危机导致不良资产率上升，PE二级市场交易中出售基金权益的金融机构激增，供给增加，但由于经济环境的不稳定，需求量较少，所以成交量不大，直到2010年左右，PE二级市场交易开始大幅增加。
近年来，受益于PE行业的成熟发展和GP主导的二级市场交易增加，整个PE二级市场交易保持稳定增长。2013年至2018年，PE二级市场交易量持续稳定增长，到2018年末，市场交易量达750亿美元，创历史新高。
3、快速发展阶段（2018年之后）
2020年以来，虽然全球经济受到疫情的负面影响，但PE二级市场成交量却继续创新高。全年募资额为955.7亿美元，较上年增加624.4亿美元，同比增长188.5%。根据Coller Capital发布最新一期Global Private Equity Barometer显示，77%的受访LP投资中包含PE二手份额，且其中超过25%的LP在S基金上的投资额占整体PE投资出资承诺总额的10%以上，5%的LP投资S基金的总额占全部PE投资额超30%。与此同时，超过21%的LP在未来3到5年里进一步加大PE二手份额的投资。
对于亚太地区，35%的亚太地区投资者计划未来三到五年内在资产配置中增加PE二级投资的份额，显示亚洲PE二级市场正处于增长的临界点。
2021年S基金交易量可能继续创造新高。据估计，2023年亚太地区PE二级市场的规模将达到200亿美元。
（二）国内发展情况
国内S基金市场与国外相比起步较晚，直到2011年才产生第一笔交易，但由于缺乏需求，自此之后该市场就陷入沉寂，直到2020年该市场才重新受到关注。本文对该市场中国内的政策及交易事件进行了简单梳理。
1、政策及监管情况
北京和上海分别于2010年和2014年设立了S基金交易平台并发布了交易规则，但鲜有交易发生。直到2020年，由于市场的需求使得管理们重新关注了该市场。截止目前，国内 S基金交易平台尚属于试验阶段，各交易平台具有极强的地方性，以北京为例，《关于推进股权投资和创业投资份额转让试点工作的指导意见》规定，在北京股权交易中心进行交易的参与者，其出让方必须为“在京注册登记”的管理人。地方性的特征也会给平台运营的合规性和统一性带来一定的问题。随着S基金市场的逐渐活跃，未来应当会出现统一的平台。
2、交易情况
通过梳理国内交易的情况，我们可以看到，国内早在2011年就发生了S基金交易，但直到2020年之前，该市场十分不活跃。究其原因，还是因为对于国内私募股权投资行业，退出方式并不算多，其中投资者最希望的方式还是通过IPO进行退出，该种方式可以最大限度的取得收益。但IPO退出本身也存在弊端，一是等待期较长，期间会受到公司发展及经济环境影响，有一定的不确定性；二是限制出售条款影响流动性，三是IPO方式过程繁琐，手续较多，同时也需要支付较高的费用。2009年到2011年期间国内市场上集中设立的私募基金从2019年开始陆续进入清算退出期，于是S基金作为一种方便的退出方式，受到了市场的关注。
2019年以来，国内S基金市场交易逐步升温，私募股权基金份额转让需求明显增多。2020年全年累计交易267起，覆盖251只基金，市场公开统计累计交易金额达264.45亿，同比增长38.89%。2021年开始呈现爆发趋势。
